Bratek Immobilien

Mi, 15.04.2020
Was den Häusermarkt wirklich bewegt

Welche Kräfte bewegen den heimischen Häusermarkt am meisten? Die Bundesbank hat es ermittelt: Und das Ergebnis verrät, wohin die Preise demnächst driften werden

Die Fragen, die Bundesbanker gestellt bekommen, wenn es um die deutschen Wohnimmobilien geht, sind offenbar häufig dieselben: Wie wirken die Dauerniedrigzinsen auf den Markt? Wann schafft der Neubau endlich eine Erleichterung in Form sinkender Preise? Wie arg schlagen die enormen Grundstückspreise auf die Hauswerte durch? Und wie ewig wird dieser unendliche Preisauftrieb eigentlich noch andauern – oder geht er gerade zu Ende? Genau dazu hat die Bundesbank nun eine Studie veröffentlicht, in der sie das Wechselspiel aus Preisen, Zinsen und den wichtigsten anderen Immobilienmarkt-Faktoren betrachtet. Denn bisher hat sie sich zwar anhand von Hauspreisindizes und Kreditvolumina ein Bild vom deutschen Häusermarkt gemacht – aber nur ein unvollständiges und eher kurzfristiges. Für wirklich fundierte Überblickseinschätzungen fehlten bisher langfristige Hausmarktdaten. Das soll sich nun ändern.

Die erste, nicht ganz überraschende Erkenntnis der Studie: Das übliche ökonomische Modell, wonach die Märkte stets nach einem Gleichgewicht streben zwischen Angebot und Nachfrage, wirkt am Häusermarkt nur sehr unvollständig. Natürlich gibt es eine schwankende Nachfrage, die in den vergangenen Jahren – und vor allem in Großstädten – enorm groß war. Und normalerweise reagieren auch die Anbieter auf den Nachfrageüberhang, weil sie sich davon mehr Profit und höhere Preise versprechen.

Also bringen sie entsprechend mehr Wohn-Angebot auf den Markt, indem sie bauen, mehr bauen, und noch mehr bauen, um die Profitmöglichkeiten auszuschöpfen. So lange, bis das neue Angebot die große Nachfrage befriedigt. Dann bildet sich ein neuer Gleichgewichtsmarktpreis. Ja, … normalerweise.

Doch die tatsächlichen Entwicklungen auf dem Immobilienmarkt erklärt dieses Modell nur sehr unzureichend. Denn erstens kommt erschwerend hinzu, dass der Häusermarkt nach dem sogenannten Schweinezyklus funktioniert. Das bedeutet, dass sich das Angebot nur sehr schleppend ausbauen lässt – ungefähr so träge nämlich, wie sich eine neue Schweinepopulation züchten lässt, so lange dauert es auch, Wohnblocks oder Einfamilienhaussiedlungen zu vermehren.

Der Häusermarkt reagiert mit Verzögerung
Selbst wenn Investoren also massiv den Neubau ankurbeln, so wirkt er sich doch erst in vielen Jahren entlastend auf den Markt aus. Und häufiger führt so ein Bauboom dann zur Überproduktion wie in den 1990er-Jahren in Ostdeutschland. Dort wuchsen massenhaft Häuser in die Höhe, die der Markt am Ende gar nicht brauchte. Weil das Signal, die Marktsättigung sei erreicht erst mit Verzögerung bei den Bauträgern ankam.

Eine interessante Erkenntnis der Auswertung ist: Im internationalen Vergleich reagiert der deutsche Häusermarkt viel weniger auf eine Ausweitung des Angebots. Die Studie sagt sogar klipp und klar: „Die preisdämpfende Wirkung des Neubaus ist begrenzt.“ Auch die Bauproduktivität und die realen Baukosten seien absolut vernachlässigbar, wenn es um die Entwicklung der deutschen Hauspreise gehe. Warum? Weil die Hauspreise gewöhnlich viele Jahre bräuchten, um sich an Marktschocks anzupassen – ein bisschen Ausweitung des Angebots hier und da fällt da eben kaum ins Gewicht. Kein Wunder, wenn man sich eine andere Zahl von Immobilienökonomen ins Gedächtnis ruft, die beziffern, dass die laufende Produktion im Neubau lediglich zwei Prozents des Wohnungsgesamtbestands ausmacht.

Noch viel entscheidender als das Verhältnis von Angebot und Nachfrage ist daher diese Erkenntnis: „Hauspreise reagieren auch auf größere ökonomische Zusammenhänge. Doch die werden so ausgeblendet“, jedenfalls wenn man nur auf das simple ökonomische Gleichgewichtsmodell schaue, mahnt der Report. Dann übersehe man nämlich, dass die langfristige Entwicklung der Hauspreise völlig andere Faktoren miteinbeziehe, allen voran die Zinsen und – nicht nur die derzeitigen, sondern auch die künftigen Einkommen der Haushalte. Außerdem spielten künftige Mieterträge eine große Rolle. Und zwar sowohl für Käufer (also die Nachfrager) als auch für die Investoren (die Entscheider über das Angebot).

Wie entwickeln sich die Einkommen?
Hier muss man für die aktuelle Situation feststellen: An der Frage der Zinsen wird sich der Häusermarkt wohl kaum entscheiden. Die Zinsen sind bereits sehr lange sehr winzig und sie werden auch auf absehbare Zeit genauso winzig bleiben. Das ist ganz anders als in früheren Immobilienmarktzyklen, wo der Boom in den späten 1970er-Jahren und in den 80er-Jahren jeweils wegen großer Zinssteigerungen plötzlich zu Ende ging. Denn Inflation wirkt wie Gift auf den Immobilienmarkt, sie wirkt die Kauflaune ab und drückt dadurch die Preise.

Die entscheidende Frage heute wird dagegen sein: Wie steht es derzeit und auch künftig um das Einkommen der Käuferhaushalte? Werden sie sich langfristig in der Lage fühlen, die Immobilieninvestition – und immer größeren Kredite – zu stemmen? Und auch regelmäßig abzutragen? Oder macht sich hier bald durch den Wirtschaftseinbruch, die Kurzarbeit und durch womöglich steigende Arbeitslosenzahlen mehr Skepsis breit, die dann die Nachfrage erheblich dämpfen könnte?

Und letztlich dürfe man bei der Auswertung der Immobilienpreise nicht nur deren Gesamtwert betrachten, sondern man müsse sie vielmehr zerlegen in ihre beiden Einzelbestandteile: also in den Wert der Immobilie (den Baupreis) und in den Grundstückswert (den Baulandpreis). Beide Anteile reagierten nämlich unterschiedlich auf Marktschocks. Deshalb ist sehr aussagekräftig, wie sich der Anteil von Baupreis und Bodenpreis jeweils zueinander entwickelt.

Wenn man zunächst die aggregierten Hauspreise betrachtet, so stellt die Bundesbank fest, dann lag der Index im Normalnulljahr 2010 beim Normalwert von 100, zuvor dümpelte er seit 1993 leicht unterhalb dessen dahin, nämlich zwischen 85 und 100. Doch nach 2010 schwang er sich rasant und liegt heute auf dem Wert von 140. Das entspricht also einem Anstieg um 40 Prozent im Bundesschnitt.

Stabile Nachfrage nach Wohneigentum
Interessant ist aber wie der Index inflationsbereinigt aussah: Die realen Hauspreise stagnierten demnach seit Mitte der 90er-Jahre und ließen – laut Bundesbankberechnung – im gesamten Zeitraum keine Boom- oder Crashphasen erkennen. Es gab also keine großen Veränderungen beim Wohninvestmentlevel der Deutschen, so nennen die Bundesbanker das, weder was die inflationsbereinigten Preise betrifft, noch die Nachfrage.

Der Drang der Deutschen zum Eigenheim war also ziemlich konstant. Zumindest bis zum Jahr 2012. Danach aber legte der Realpreis fürs Eigenheim um satte 30 Prozent zu, das sei sogar „einzigartig“ gewesen in der gesamten Nachkriegszeit.

Woran also liegt das? Es liege jedenfalls nicht daran, dass die Nachfrage nun exorbitant angestiegen sein, sagt der Report. Nach einer Weile des Wachstums am Markt schwäche sich üblicherweise das Preiswachstum ab, weil bereits viel investiert worden sei. Vor allem auf längere Sicht aber seien die Auswirkungen von Eigenheiminvestitionen auf das Wohnpreiswachstum unerheblich.

Was dagegen im jetzigen Immobilienzyklus ganz besonders auffällig ist: Zerlegt man die Hauspreise, dann sieht man, dass sie zuletzt deshalb so stark stiegen, weil die Bodenpreise weit überproportional zulegten. Die Grundstückpreise explodierten in den städtischen Regionen förmlich, während sich die Baupreise nur moderat steigerten. Machte Bauland im Bundesschnitt in den 90er-Jahren noch rund 38 Prozent des Immobilienwerts aus, so sind es inzwischen gut 46 Prozent.

Bodenpreise reagieren auf Zinsen und Einkommen
Wie gesagt: Im Durchschnitt. In den Großstädten veränderte sich das Verhältnis eher von 30:70 hin zu 70:30 oder gar 80:20, sagen Immobilienmarktbeobachter. In München etwa muss man schon rund 4600 Euro allein für den Quadratmeter Land ausgeben, ohne Gebäude obendrauf. Dafür bekommt man selbst in anderen teueren Städten wie Düsseldorf schon einen Quadratmeter gebautes Eigenheim.

Und gerade die Bodenpreise reagierten stark auf zwei Komponenten: auf die Zinsen und aufs Einkommen. Die Bundesbank sagt dazu: „Eine Zerlegung der Wohnimmobilienpreise deutet darauf hin, dass die Bodenpreiskomponente stärker auf Änderungen der Zinsen und auf aktuelle Einkommensentwicklungen reagiert, während für die Baupreiskomponente das erwartete Einkommen und das Ausmaß der Bauaktivität eine größere Rolle zu spielen scheinen.“

Der Landpreis ist nämlich – anders als die Baupreise – ein Vermögenswert, der vor allem dann im Wert steigt, wenn die Zinsen für Papiergeld und andere Anlagealternativen sinken. Dann werden Grundstücke umso attraktiver und darauf reagieren dann auch die Immobilienpreise insgesamt. Allerdings mit Verzögerung. Das Bauen wird in solchen Zeiten verhältnismäßig günstiger, weil die Finanzierungskosten klein sind. Umgekehrt fallen die Grundstückspreise, wenn die Zinsen steigen und sich mehr Geld mit Wertpapieren verdienen lässt. Dann steigen auch die Kosten von Bauunternehmen, weil sie mehr Zinsen für die Finanzierung zahlen müssen. Also wachsen die Baupreise dann stärker als die Grundstückswerte.

Der zweite bedeutende Punkt neben den Zinsen aber ist das Einkommen: Denn vor allem ein höheres verfügbares Einkommen wirke auf die Grundstückspreise und lasse sie steigen, so belegen es die Daten. Anders ausgedrückt: Weil die Bundesbürger zuletzt verhältnismäßig gut verdient haben, waren sie auch bereit, sich für immer höhere Preise Grundstücke und damit Wohneigentum zuzulegen. Gerade dieser stärkere Anstieg des Bodenpreises am Gesamtimmobilienwert aber deute darauf hin, dass sich der Immobilienmarkt zuletzt in einem Boomzyklus befunden habe. Gerade zuletzt hätten die Hauspreise stärker auf den Anstieg der Grundstückspreise reagiert als auf strukturelle Faktoren.

Ist die Corona-Krise der Wendepunkt?
Die Bundesbank sagt dazu: Während vor der letzten Krise von 2008 „die Baupreisänderungen den größeren Beitrag zu den Preisänderungen bei Wohnimmobilien lieferten, stand hinter den jüngeren Preiszuwächsen vor allem die Verteuerung von Baugrundstücken.“ Und der vermehrte Neubau der letzten Jahre habe diesen Auftrieb nur „gering“ abgeschwächt. Vielmehr sei der preisdämpfende Effekt von Baulandausweitungen durch die preissteigernde Wirkung erhöhter Bauaktivität weitgehend wieder ausgeglichen worden.

Vielleicht könnte der Markt nun aber an einem Wendepunkt angelangt sein – wegen der Corona-Krise. Darüber mutmaßt die Studie zwar nicht, aber: Der schwere Wirtschaftseinbruch verändert ja vor allem die Aussichten der Hauskäufer im Hinblick auf ihr Einkommen – und natürlich das tatsächlich verfügbare Einkommen, womöglich auch für eine längere Zeit, falls die Krise größere Spuren bei der Beschäftigung hinterlassen sollte. Das müsste, wenn die Datenreihen Recht haben, dann unweigerlich auf die Bodenpreise durchdrücken. Sie müssten dementsprechend sinken, zumindest solange die Beschäftigungskrise andauert.

Mit einer größeren Zahl von ausfallenden Immobilienkrediten rechnet aktuell noch niemand in der Branche, oder mag niemand rechnen. Und die Baupreise selbst würden wohl erst reagieren, wenn sich auch die langfristigen Einkommenserwartungen von Selbstnutzern wie Vermietern stark ändern. Dazu aber müssten dann auch die Erträge aus Wohneigentumsbesitz, also die Mieten, auf Dauer deutlich geringer ausfallen als bisher.

Ob – oder wann – es soweit kommt? Und wie stark die Preise dann nach unten sacken werden? Das werden wohl die nächsten Punkte sein, die Bundesbanker in die Liste der häufigsten Fragen aufnehmen müssten. Bisher sagen sie nur: „Die Anpassung von Preisen und Angebot an Schocks erstreckt sich über mehrere Jahre.“

Quelle: Nadine Oberhuber